Evaluación de la respuesta del Banco de Inglaterra a la disaster de LDI – Financial institution Underground

Nicolò Bandera y Jacob Stevens

¿Cómo debería el banco central realizar compras de activos para restaurar el funcionamiento del mercado sin causar una mayor inflación? El Banco de Inglaterra se enfrentó a esta pregunta durante la disaster dorada de 2022, cuando realizó compras doradas por motivos de estabilidad financiera, mientras que la inflación period superior al 10%. Estas compras de activos de estabilidad financiera podrían haber contrarrestado la postura de la política monetaria al facilitar las condiciones financieras en un momento en que la política monetaria las estaba endureciendo. ¿Surgió una compensación entre el precio y la estabilidad financiera? En nuestro Documento de trabajo del privateencontramos las compras de activos estabilizados los mercados dorados sin afectar materialmente la postura de la política monetaria. Esto solo fue posible porque la intervención fue temporal; Las compras de activos altamente persistentes habrían creado tensión entre el precio y la estabilidad financiera.

Desarrollamos un modelo de equilibrio normal estocástico dinámico detallado que presenta fondos de inversión impulsados ​​por la responsabilidad (fondos LDI) y fondos de pensiones para replicar la disaster dorada. Una explicación de lo que son los LDI y su papel en la disaster de 2022 están disponibles en esta reciente Publish Underground de Financial institution. Habiendo replicado de manera realista la dinámica de disaster, pasamos a modelar intervenciones de estabilidad financiera: primero las compras reales del Banco de Inglaterra y luego dos políticas contrafactuales, una herramienta de repositorio y un búfer de liquidez macroprudencial. Esto nos permite estimar los derrames de la política monetaria generados por cada intervención de estabilidad financiera e identificar las condiciones para minimizarlos, asegurando la efectividad del banco central en la entrega de su mandato.

Replicando la disaster LDI del Reino Unido 2022

Replicamos la disaster dorada con un ‘choque de cartera’ exógeno, capturando los mismos efectos que un aumento en el riesgo de incumplimiento (es decir, mayores rendimientos en los bonos gubernamentales del Reino Unido). Esto scale back el precio de las doradas nominales y ligadas al índice y, antes de introducir LDIS, el precio de ambos cae en la misma cantidad. Una vez que incluimos LDI en nuestro modelo, el precio de los bonos vinculados al índice cae aún más bruscamente. Esto reproduction los cambios reales en los precios de Gilts, ver el gráfico 1 a continuación, después del ‘plan de crecimiento’ (también conocido como ‘mini presupuesto’, este plan presentó un fuerte aumento de la deuda nacional del Reino Unido a lo largo del mediano plazo para financiar medidas previstas para aumentar el crecimiento económico).

Gráfico 1: Precios dorados del Reino Unido después del ‘Plan de crecimiento’

Nota: La tabla 1 muestra el cambio en el precio de todas las dientes del Reino Unido entre el 20 de septiembre y el 27 de septiembre de 2022.

Fuentes: Bloomberg Finance LP, TradeWeb y cálculos bancarios.

¿Cuál es el mecanismo en nuestro modelo que exacerba la caída en el precio de las doradas ligadas a índices? Ventas de incendios por LDIS. Cuando caen los precios de los bonos, los LDI apalancados sufren pérdidas grandes e inesperadas. Esto los deja con un valor neto bajo o incluso negativo y aumenta bruscamente la relación de apalancamiento. Sin embargo, por contrato con sus clientes (fondos de pensiones), LDIS debe mantener el apalancamiento por debajo de un cierto umbral. Esto requiere que recauden un nuevo capital o que vendan activos y pagen parte de su deuda.

Al reflejar la segmentación actual del mercado y la lentitud institucional, dos características del modelo evitan que ocurra la primera opción: primero, los fondos de pensiones se separan de los LDI; En segundo lugar, los fondos de pensiones deciden sus activos, incluidas las acciones de LDI, un período de anticipación. Esto significa que si bien los fondos de pensiones pueden inyectar capital en el LDI, no pueden hacerlo rápidamente, lo que refleja las dificultades operativas reales de los fondos de pensiones para cambiar la composición de la cartera a corto plazo. Por lo tanto, en nuestro modelo, y como en septiembre de 2022, los LDI se quedan con la segunda opción: desapal sobre las ventas de activos. Esta segunda opción es extremadamente desagradable para el LDI debido a su posición de mercado dominante (en el Reino Unido, los LDI son los mayores titulares de dorados a muy largo plazo y dorados ligados a índices): si intentan reducir el apalancamiento vendiendo activos, están vendiendo a un mercado ilíquido con muy pocos compradores. Esto impulsa aún más los precios dorados, causando aún más pérdidas para LDI y exigiendo aún más ventas. Esta es exactamente la dinámica de venta de fuego observada en 2022.

Nuestro modelo sugiere que hay tres variables clave que determinan el tamaño de las ventas de incendios y, por lo tanto, el alcance de la disfunción del mercado dorado: el tamaño del sector LDI, el apalancamiento del sector LDI y las fricciones financieras en el mercado dorado. Esta última variable es essential. Si otras instituciones financieras pueden arbitragar el mercado dorado ligado a índices, entonces las ventas doradas de LDIS no tienen ningún efecto en los precios y los mercados dorados siguen siendo eficientes. En 2022, demostraron no poder hacerlo, desencadenando la intervención del Banco de Inglaterra.

Modelando la intervención del Banco de Inglaterra

Modelamos la intervención del Banco de Inglaterra como compras imprevistas de Gilts por un valor del 0.9% del PIB (el tamaño eventual del programa) que se rompió durante 3 a 6 meses. La tabla 2 muestra el efecto de esta intervención en el precio de los bonos vinculados al índice y nominales, según lo estimado por nuestro modelo. Encontramos que la intervención fue exitosa al restaurar el funcionamiento del mercado dorado: la propagación entre los bonos vinculados y nominales se cierra casi por completo. Además, el cuadro 3 muestra el impacto de estas compras de activos en la tasa bancaria y la inflación, que interpretamos como derrames de políticas monetarias. Encontramos que la intervención de compra de activos tuvo consecuencias mínimas de políticas monetarias. Esta fue una de las intenciones clave de diseño de la respuesta de la política debido a preocupaciones inflacionarias En ese momento y nuestros resultados respaldan firmemente la concept de que este diseño period efectivo. Un pequeño aumento en la tasa bancaria de 1–5 puntos básicos es suficiente para acomodar la intervención y elimina casi por completo los efectos inflacionarios. Esto se puede acomodar fácilmente dentro del curso common de la toma de decisiones de política monetaria, sin requerir una sesión especial no programada.

Gráfico 2: Intervención de estabilidad financiera: efecto en los precios de los bonos

Nota: La tabla 2 muestra el efecto de un shock de riesgo de riesgo en los precios de los bonos en una economía con compras de activos (línea roja) y sin (línea azul) por valor del 0.9% del PIB (el tamaño eventual del programa bancario) según lo estimado por nuestro modelo.

Gráfico 3: Intervención de estabilidad financiera: efectos sobre la tasa bancaria y la inflación

Nota: La tabla 3 muestra el impacto de las compras de activos por valor del 0.9% del PIB en la tasa de política (línea azul) y la inflación (línea roja discontinua) según lo estimado por nuestro modelo. Estos son los derrames de políticas monetarias de las compras de activos de estabilidad financiera.

La naturaleza de tiempo limitado de las compras es essential para prevenir los impactos de las políticas monetarias: dado que los activos adquiridos se mantienen solo por un período corto, no hay una disminución persistente en los rendimientos de los bonos en el modelo y, por lo tanto, pocos cambios en el comportamiento de ahorro e inversión por los hogares y empresas. En el caso hipotético de una intervención altamente persistente, encontramos que los impactos de la política monetaria aumentan rápidamente: un aumento de la tasa bancaria de 20-40 puntos básicos se hace necesario para compensar cualquier efecto inflacional generado por las compras de activos. Además, encontramos que los impactos de la política monetaria dependen de la velocidad actual que la intervención se vea descuidada, en lugar de las creencias públicas sobre la intervención. Esto es tranquilizador para los bancos centrales que se preocupan por el desafío de comunicación de diferenciar entre las compras de activos de estabilidad financiera y las políticas monetarias.

Simulando herramientas alternativas

En línea con el desarrollo de políticas bancarias en cursotambién modelamos un ‘préstamo de repositorio’ para fondos de pensiones por valor del 0.23% del PIB (una cuarta parte del tamaño de las compras de activos reales) y un ruidoso a la misma velocidad de la intervención actual. Proporcionar préstamos a LDIS es ineficaz porque la disaster está impulsada por los intentos de LDI de desapallar. En otras palabras, el préstamo de repo de un banco central solo reemplazaría un tipo de apalancamiento con otro. En cambio, mostramos que proporcionar liquidez a los fondos de pensiones, con la condición, lo inyectan al LDI como equidad, podría ser efectivo para resolver la disaster. En nuestra configuración, los préstamos a los fondos de pensiones por valor del 0.23% del PIB tienen impactos de mercado similares a los que el programa actual de compra de activos tiene un valor del 0.9% del PIB.

También simulamos un ‘tampón de liquidez’ macroprudencial contrafactual que requiere que el Fondo de Pensiones/Sector LDI mantenga activos líquidos proporcionales al whole de los activos LDI. Esto está en línea con el aumento de la liquidez promovida por El regulador de pensiones A raíz de la disaster 2022. Exploramos amortiguadores de varios tamaños que luego se relajan completamente durante la disaster. Liberar el búfer permite a LDIS correr por sus activos líquidos en lugar de vender dientes. Estimamos que requerir que los fondos de pensiones tengan activos líquidos por un valor del 2.75% de los activos de LDI compensarían la mitad del ‘efecto LDI’ en los precios de las doradas ‘. Incluso si este nivel de liquidez no es suficiente para resolver la disfunción del mercado, el problema se habría aliviado en parte y cualquier compra de activos o repo habría sido significativamente menor. Sin embargo, un amortiguador de liquidez mayor implica una tasa reducida de rendimiento de las carteras de fondos de pensiones en tiempos normales.

Conclusiones

Partiendo de las compras anteriores de activos del Reino Unido: implementadas para fines de política monetaria (alivio cuantitativa): la intervención 2022 en respuesta a la disaster dorada fue diseñada para restaurar la estabilidad financiera sin aumentar la inflación. Por lo tanto, una pregunta clave es cuán grandes fueron realmente las consecuencias de la política monetaria. Para responder esto, creamos un modelo teórico para replicar el episodio 2022, la respuesta de política del Banco de Inglaterra y dos respuestas de política contrafactual. Encontramos que las compras del Banco de Inglaterra abordaron con éxito el estrés del mercado sin afectar materialmente la postura de la política monetaria. La naturaleza temporal de la intervención evitó los derrames de la política monetaria y, por lo tanto, las tensiones entre el precio y la estabilidad financiera.

Nicolò Bandera y Jacob Stevens trabajan en la división de condiciones monetarias y financieras del banco. Jacob también es estudiante de doctorado en la Universidad de St Andrews.

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